华润啤酒(291.HK) -「啤酒+白酒」双赋能商业模式

英皇证券研究部

美国10年债息显著回落，加上内地正加大财政政策的刺激，以推动经济，港股创年内地低位后反弹，预期个别低残的股份有望追落后。华润啤酒近月不断下试HK$40年内低位，后均企稳而回升，反映该水平支持力不弱。润啤品牌持续高端化，加上白酒业务明年料有不俗的贡献，短线追后空间大，可予关注。

随着内地啤酒市场持续向高端化、价值化及个性化产品发展，华润啤酒近年不断实行高端化战略，到今年初完成贵州金沙窖酒的收购，正推进「啤酒+白酒」双赋能商业模式，料可推动核心业务的增长。

受惠疫后复常，润啤中期业绩不俗，营收按年增长13.6%至238.7亿元人民币(下同)，纯利增加22.3%至46.5亿元。毛利率则较去年同期上升2.9个百分点至45.2%，主要受惠于整体啤酒销量增加、平均售价格上升及部分包装物成本下降，也反映高端化策略执行效果良好。

上周，润啤在消费企业日分享其第三季经营情况，第三季收入增速虽明显放慢，主要受去年7、8月高基数，以及台风影响季度需求，但前9个月收入维持正增长，第三季情况没有像市场预测同业一样下跌10%。因此，润啤近期股价持续寻底并不合理。

展望末来，内地经济及消费反复的状况料可稳定下来，润啤仍将受惠于市场持续的高端化，而新收购的白酒业务，预期明年可带来额外的盈利贡献。现价预测市盈率已回落至25倍，处近年低位，具足够抗跌力，建议HK$42.0吸纳，上望HK$48.0，跌破HK$38.0止蚀。