伊朗衝突風險升溫 油價進入高波動階段

經紀業務總裁 葉佩蘭

紐約商業交易所（NYMEX）4月原油期貨3月9日收盤上漲3.87美元，報94.77美元/桶，週一油價高點一度達到每桶119.50美元，現時市場亦關注國際能源署（IEA）與主要消費國是否釋放戰略石油儲備以穩定供應。

2026年3月首周，全球原油市場出現顯著波動，WTI與Brent期貨價格在地緣政治衝擊下大幅上行後回落，顯示市場定價邏輯正由傳統供需基本面轉向地緣政治風險主導。市場焦點集中於中東局勢急劇惡化所帶來的供應不確定性，尤其是伊朗相關衝突升級及荷姆茲海峽航運安全風險。由於該海峽是全球最重要的能源運輸通道之一，一旦航運能力受到干擾，全球原油市場可能面臨短期供應瓶頸，從而推動油價中的地緣政治風險溢價迅速擴大。

從供應結構觀察，若中東局勢進一步升級並涉及伊朗直接參與軍事衝突，其對全球原油供應的潛在衝擊將顯著高於一般地緣政治摩擦。伊朗目前原油產量約為300萬至320萬桶／日，其中出口量約150萬至180萬桶／日，主要流向中國及其他亞洲市場（Reuters、IEA）。儘管伊朗長期受到西方制裁，其原油仍透過折價銷售及「影子船隊」維持一定出口規模，使其在全球供應體系中仍然扮演重要的邊際供應來源。一旦軍事衝突升級導致伊朗油田、港口或關鍵出口設施——例如位於波斯灣的Kharg Island原油出口終端——出現破壞或運輸中斷，全球市場在短期內可能失去超過150萬桶／日的出口供應。

然而，伊朗衝突對市場的影響並不僅限於其自身產量與出口。由於伊朗地處荷姆茲海峽北岸，任何區域軍事衝突均可能對該海峽航運安全構成威脅。荷姆茲海峽是全球石油貿易最重要的戰略咽喉之一，目前約有超過2000萬桶／日的原油與石油產品需經此航道運輸，涉及沙特、伊拉克、科威特與阿聯酋等主要產油國出口。一旦航運能力受到干擾，即使油田仍維持正常生產，原油亦可能因物流瓶頸而無法進入國際市場，從而形成實質性的「可交付供應」短缺。近期市場已出現部分跡象，例如伊拉克部分原油出口受到限制，部分產量被迫轉向國內煉廠消化，反映區域運輸風險對供應鏈的潛在影響。

在供應風險升溫的同時，市場亦開始關注政策層面的潛在干預。國際能源署（IEA）與主要能源消費國是否協調釋放戰略石油儲備（Strategic Petroleum Reserve, SPR）已成為短期油價的重要影響因素。戰略儲備政策的核心目的並非解決長期供應短缺，而是透過短期增加市場可用供應以穩定市場情緒並降低價格波動。歷史經驗顯示，在重大供應衝擊期間，IEA協調釋放數千萬至上億桶儲備往往能夠緩解現貨市場緊張並壓低短期風險溢價。然而，若中東衝突導致荷姆茲海峽運輸長時間受阻，戰略儲備釋放最多只能在短期內平抑市場波動，而難以完全抵消結構性供應缺口。因此，當前油價的劇烈波動本質上反映的是市場對供應中斷尾部風險（tail risk）的重新定價，而非單純需求變化。

從需求端觀察，全球石油消費仍維持相對穩定。美國仍然是全球最大的石油消費國，而EIA數據顯示，美國汽油與蒸餾油庫存水平仍接近歷史平均區間，顯示終端需求並未出現明顯惡化。中國方面，原油需求主要受到製造業活動與煉廠開工率變化影響。近期中國製造業活動出現一定改善跡象，為市場提供一定需求支撐，但整體經濟復甦仍存在不均衡情況，需求增長更多體現在庫存回補與出口導向產業。從邊際需求結構來看，亞洲新興經濟體仍然是全球石油需求增長的重要來源。不過，從近期價格波動的性質來看，本週油價的劇烈上行並非由需求改善所推動，而是典型的供應衝擊型行情。

在期貨市場結構方面，地緣政治風險通常會推動期貨曲線轉向更強的backwardation結構，反映市場對即期供應緊張的預期。當市場預期短期供應可能受到干擾時，近月合約往往出現更高溢價，以吸引庫存釋放並平衡現貨市場。與此同時，金融資金亦會迅速調整倉位，宏觀基金與CTA策略往往在供應風險升溫時建立多頭部位，進一步放大短期價格波動。

在宏觀對沖基金的交易框架下，當前原油市場的定價邏輯已明顯轉向地緣政治風險主導。市場關注的核心不再是傳統供需平衡，而是油價中的風險溢價是否能夠持續存在。若中東局勢維持高度緊張、且荷姆茲海峽航運風險未完全解除，市場將持續為潛在供應中斷支付額外溢價，建議建議投資者在81.94美元/桶沽(4月)期油，目標價94.23美元/桶，止損點76.64美元/桶。