中東潛在風險仍存 油價回調主要受多頭平倉影響

經紀業務總裁 葉佩蘭

紐約商業交易所（NYMEX）5月原油期貨3月30日收盤上漲3.24美元，報102.88美元/桶，本週油價震盪偏弱，由地緣政治風險主導逐步回歸宏觀與基本面。紅海與曼德海峽航運干擾收緊現貨供應，但未構成實質中斷；荷姆茲海峽仍為潛在系統性風險。中東產油國產量整體穩定，俄羅斯與伊拉克超產抵消部分減產，加拿大與巴西供應增長亦壓抑油價上行。

於本週觀察期內，WTI原油價格整體呈現震盪偏弱走勢。市場的定價邏輯亦出現轉變，由早前主要受地緣政治風險帶動，逐步回歸宏觀經濟環境及實際供需變化主導。換言之，雖然中東局勢仍然存在不確定性，但只要未真正影響到石油供應，油價的主導因素仍然會落在利率、經濟及需求層面。

中東局勢方面，仍然是市場最重要的上行風險來源，但本週未見局勢進一步升級至影響實際供應，因此早前由戰爭帶動的「風險溢價」開始有所回落。市場目前主要關注伊朗與以色列之間的間接對抗，以及透過代理人擴散衝突的可能性。其中，胡塞武裝 對紅海航運的干擾已逐步轉化為實際市場影響。根據IEA數據，經紅海與曼德海峽的石油運輸量約為每日500–600萬桶，佔全球海運石油約一成。自2025年底以來，不少航運公司選擇繞行非洲好望角，令航程增加約30%至40%，運輸時間延長約10至14日，同時油輪運費一度上升超過50%。

這種情況雖然未有直接減少全球石油供應，但實際上令「即時可用的供應」變得較為緊張，特別是短期現貨市場，從而支撐近月油價。不過，由於市場逐步適應這種物流變化，本週相關影響已有所緩和。

相比之下，真正具有全球性衝擊的風險仍然集中在荷姆茲海峽。該海峽每日承載約1,900萬至2,000萬桶石油運輸，約佔全球海運總量兩成。一旦衝突升級並影響該區，將直接衝擊沙特、阿聯酋、科威特及伊拉克等主要產油國出口，潛在受影響供應可超過1,200萬桶/日，屬於市場難以短期補充的規模。現階段來看，各主要產油國仍刻意避免衝突升級至能源基建層面，因此該風險仍停留在「潛在威脅」階段。

從實際供應角度來看，中東產量目前未出現明顯中斷，但存在結構性變化。伊朗產量維持在約320–330萬桶/日，並透過折價約10–15美元持續出口至亞洲市場；伊拉克目前產量約420萬桶/日，較其OPEC+配額高出約20萬桶/日；俄羅斯實際出口亦高於減產承諾約20–30萬桶/日。換言之，兩者合共約40–50萬桶/日的「超產」，已抵消OPEC+整體減產規模約兩成，變相為市場提供額外供應。相對而言，沙特則繼續承擔主要減產責任（約900萬桶/日產量水平），顯示聯盟內部供應分配並不均衡。

同時，非OPEC供應亦持續增長，進一步削弱減產效果。加拿大受惠於油砂擴產及TMX輸油管道投產，產量升至約500萬桶/日，按年增加約20–30萬桶；巴西則由深水油田帶動，產量升至約380–400萬桶/日，年增約30–40萬桶。兩國合計新增供應已達50–70萬桶/日，幾乎抵消OPEC+減產中的相當部分。更重要的是，這些供應屬於長期投資項目，不會因短期油價波動而輕易減產，對市場形成持續壓力。

資金面方面，CFTC數據顯示市場正經歷「多頭去槓桿」而非全面轉空。WTI投機性淨多倉由約28–30萬張下降至24–26萬張，減少約3–4萬張。重點在於，多頭減倉明顯多於空頭增倉，意味油價回落主要是之前押注上升的資金獲利離場，而非市場大舉建立看空倉位。這反映市場情緒由偏樂觀回歸中性，但尚未形成一致看跌預期，建議建議投資者在102.1美元/桶沽(5月)期油，目標價95.06美元/桶，止損點108.07美元/桶。