金價高位整固：減息預期延後與避險溢價回吐

經紀業務總裁 葉佩蘭

紐約商品期貨交易所（COMEX）6月黃金期貨5月5日收漲35.2美元，報4,568.5美元/盎司，本週金價維持高位震盪，宏觀與地緣因素交錯影響。美國通脹數據高於預期，核心CPI與PCE顯示黏性仍存，削弱短期減息空間；就業市場則呈現「總量穩健、結構轉弱」，令市場對政策路徑轉趨數據依賴。利率方面，減息預期持續後移，實際利率維持高位對金價構成壓力。地緣政治風險雖未升級，但避險溢價已部分回吐，影響邊際下降。

美國通脹數據方面，3月CPI同比錄得約3.4%，較前值3.2%再度回升；更為關鍵的是核心CPI同比維持在3.8%，且環比已連續第三個月錄得0.3–0.4%區間，反映以住房及醫療為主的服務業通脹仍具黏性。該數據略高於市場預期（約3.7%），觸發市場對「通脹下行斜率偏慢」的重新定價。與此同時，3月核心PCE同比約2.8%，高於預期的2.7%；其三個月年化增速仍接近3%，顯示通脹回落動能出現停滯，進一步壓縮短期內啟動減息的政策空間。

就業市場方面，4月非農新增約18萬人，高於前值15萬，亦略高於市場預期（約17萬），反映整體勞動需求仍具韌性。然而，結構性放緩跡象開始浮現：私人部門新增職位增速回落，失業率維持在3.8%的同時，勞動參與率小幅上升，顯示勞動供應改善；平均時薪同比約4.0%，較前值4.1%略為回落，反映工資壓力邊際緩解。整體而言，就業市場呈現「總量穩健、結構轉弱」的過渡特徵。

利率預期方面，CME FedWatch數據顯示市場對減息時點的定價持續後移：6月減息概率已降至約20–25%，7月約45–50%，9月則升至70%以上，反映市場逐步接受「higher for longer」的利率框架。在此背景下，美國10年期國債收益率一度重回4.6%附近，帶動實際利率維持高位，對無息資產形成壓力。聯儲局政策訊號亦偏向審慎，主席 Jerome Powell 強調當前政策已具限制性，但仍需「更多信心」以確認通脹可持續回落至2%；多位官員亦釋放類似訊號，顯示短期內不急於轉向寬鬆。整體而言，市場由「確定減息」轉向「數據依賴」，政策不確定性上升。

地緣政治方面，Iran 與 Israel 之間仍維持高度戰略對峙，但衝突強度較前期高峰有所降溫。市場關注重點已由「直接軍事升級」轉向「代理人衝突與有限報復」，區內武裝活動雖仍頻繁，但未觸發全面區域性戰爭風險。外交層面上，間接斡旋持續進行，惟伊朗對與 United States 或以色列展開直接談判仍持審慎立場，使局勢維持在「低烈度持續摩擦」的基準情境。從市場反應來看，前期計入金價的極端風險溢價已部分回吐，地緣政治對金價的邊際影響減弱，即使零星事件出現，其價格推動力亦較4月初顯著下降，反映相關風險已被部分內生化。

資金流與需求結構方面，實物需求仍提供關鍵支撐。中國市場維持強勁，上海黃金交易所溢價本週約18–24美元/盎司，雖較4月高位略為回落，但仍顯著高於歷史均值（約5–10美元），顯示零售及投資需求持續穩健；同時，人民幣匯率波動亦強化本地避險配置需求。相較之下，印度市場受制於金價高企，零售需求出現季節性放緩，折價區間約-5至+2美元/盎司。

ETF資金流方面，全球最大黃金ETF —— SPDR Gold Trust (GLD) 持倉由約835噸回升至約842噸，淨流入約+7噸（WoW +0.8%），為連續第二週錄得資金回流，顯示機構投資者開始重新建立戰術性多頭部位。不過，其總持倉仍顯著低於2020年高位（>1,200噸），意味中長期配置空間仍然存在，建議投資者在4609.5美元/盎司購(6月)期金，目標價4828.6美元/盎司，止損點4482.2美元/盎司。